万华化学：定增获国资委批复 整体上市稳步推进

吸收合并交易预案获得山东省国资委批准

万华化学于7月2日发布公告，公司收到山东省国资委关于公司重大资产重组及非公开发行方案的批复，以30.43元/股向国丰投资、合成国际、中诚投资、中凯信及德杰汇通(万华化工股东)发行17.16亿股，并注销万华化工持有的13.10亿股。本次交易实际新增4.06亿股(较前次预案增加18万股)，对应资产包括BC公司100%股权、万华宁波25.5%股权、万华氯碱热电8%股权及BC辰丰100%股权。我们预计公司2018-2020年EPS分别为4.84/5.43/6.04元，若考虑本次整体上市，我们预计公司2018-2020年EPS分别为5.95/6.55/7.17元，维持“增持”评级。

收购将显著增厚上市公司业绩

本次方案披露相关收购资产业绩承诺：1、BC公司100%股权在2018-2021(下同)年承诺业绩分别为3.82/1.89/1.90/1.92亿欧元，以7.8553的欧元-人民币汇率折算，对应分别为30.0/14.9/19.6/15.1亿元;2、宁波万华25.5%股权在2018-2021年承诺业绩分别为13.1/9.9/9.4/9.5亿元;以及拟收购的万华氯碱热电8%股权及BC辰丰100%股权，所收购资产2018-2021年合计承诺净利43.4/25.1/24.7/24.9亿元，将显著增厚公司业绩。

“世界万华”整装待发，股权结构明晰优化治理机制

此次吸收合并的重要意义在于：1、公司实现亚洲、欧洲和美洲三大主要市场全面布局，在与海外跨国巨头竞争中占据更有利地位;2、国丰投资、合成国际，员工持股平台中诚投资、中凯信将分别直接持有上市公司21.59%、10.70%、10.52%、9.61%股权，整体上市将明晰上市公司股权结构，优化治理机制，建立新员工激励平台;3、解决潜在同业竞争问题，增强上市公司独立性;4、有助于形成全面资源支持与共享，增强上市公司盈利能力。

MDI盈利良好，新业务亟待释放

根据百川资讯，目前华东地区纯MDI报价为2.85万元/吨，年内下跌7.3%，聚合MDI报价为2.01万元/吨，年内下跌25.7%，公司7月纯MDI挂牌价为3.07万元/吨，与6月持平，聚合MDI挂牌价为2.15万元/吨，较6月下滑0.1-0.2万元/吨，但整体盈利仍然良好。公司30万吨TDI项目、8万吨PMMA项目预计将于2018Q3建成投产;13万吨PC项目二期预计2019Q1建成投产;100万吨乙烯、美国40万吨MDI项目持续推进;其他水性涂料、TPU、ADI、香料等扩能项目稳步推进，新业务逐步进入释放期。

维持“增持”评级

我们认为公司MDI业务高盈利有望延续，石化业务产业链持续完善;聚碳酸酯等高附加值项目也将有序进入产出期。我们预计公司2018-2020年EPS为4.84/5.43/6.04元，参考可比公司估值水平(荣盛石化近期股本变化，剔除后其余可比公司2018年平均13倍)，考虑业务差异性，给予公司2018年10-11倍PE，对应目标价48.40元-53.24元(原值43.38-53.02元)，若考虑本次整体上市，我们预计公司2018-2020年EPS分别为5.95/6.55/7.17元，维持“增持”评级。

风险提示：下游需求持续低迷风险、新项目投产不达预期风险。